国货美妆IPO赛道，依旧冰火两重天。
一边是多个新锐美妆品牌冲刺上市、快速登陆资本市场；另一边是老牌美妆玩家植物医生，在上市关口反复拉锯、步履维艰。
2026年6月30日，植物医生再度更新招股书，第四次冲击深交所主板IPO。这场横跨九年的上市征程，早已远超常规资本运作的范畴，成为国货美妆行业最典型的“IPO拉锯案”。
自2023年正式启动A股辅导以来，植物医生历经两次监管问询、两次资料过期中止、三次重新递表，进程反复、坎坷不断。看似只差临门一脚，实则内忧外患缠身：业绩增长近乎停滞、加盟模式暗藏巨大管控漏洞、公司内控问题频发、合规处罚不断。
这家深耕线下、坐拥超4000家门店的“县城美妆之王”，若本次顺利过会，将成功拿下A股单品牌化妆品店第一股。但从其暴露的多重硬伤来看，这场艰难的IPO闯关，悬念依旧拉满。
01 三十年品牌沉淀，逆势深耕线下的国货特例
1994年诞生的植物医生，是妥妥的老牌国货美妆，创始人解勇出身电梯厂机械工程师，跨界入局美妆行业，走出了一条完全区别于同行的差异化路径。
品牌发展三十余年，历经三次关键转型：从最初的化妆品品牌代理商，到线下专营店零售商，最终在2007年正式确立“植物医生”品牌，完成向品牌商的进阶。2014年，品牌锚定高山植物，纯净美肌的差异化定位，深耕高山植萃功效护肤细分赛道，迅速打开市场，门店数量一举突破2000家。
凭借精准的细分定位，植物医生逐步搭建起完善的产品体系：打造石斛兰、紫灵芝、雪莲三大核心高山植物IP，布局基础护理、抗衰功效、东方非遗三大产品线，覆盖15个植物护肤系列，其中水乳膏霜品类稳居营收核心，占比高达55%，主力客群锁定20-45岁功效护肤消费者。
近年来，为打破品牌老化困境、冲刺年轻化转型，植物医生开启密集代言矩阵布局。2024年牵手王俊凯担任全球面膜代言人，深度绑定合作两年；2025年先后官宣刘宇护肤线代言、张康乐出任全球品牌大使，同时携手景甜、阚清子等艺人担任单品推荐官，覆盖全年龄段消费群体，持续刷新品牌年轻度，拔高品牌势能。
在全行业扎堆线上直播、电商内卷的大趋势下，植物医生成为行业罕见的重度线下依赖型品牌。不同于同行“线上为主、直营突围”的模式，植物医生坚持“线下加盟为核心”的轻资产扩张路线，以0加盟费的低门槛策略快速跑马圈地。
截至2025年底，品牌线下门店达4268家，超70%布局于三四线及以下下沉市场，牢牢扎根县域美妆赛道。连续三年，线下渠道贡献营收占比稳定在70%-80%，线上营收仅占20%-30%，形成了独树一帜的线下渠道壁垒。
与此同时，品牌独创“买产品送终身护理”的服务模式，以线下实体服务对冲线上低价冲击，成为其锁定下沉市场用户的核心竞争力。
02 九年坎坷IPO路：反复中止、多次重启，资本之路极度曲折
早在2017年，植物医生便正式启动资本布局，最初计划以北植科技为主体上市，未能获批后彻底调整架构，更换主体为深圳植物医生贸易公司，重新筹备上市，这一等便是五年。
2022年底，公司完成股份制改革，补齐上市基础资质；2023年7月，正式与中信证券签约，启动A股IPO辅导，原计划4个月完成辅导验收，最终却因内控缺陷、加盟商管理不规范等问题反复整改，硬生生延期19个月，耗时22个月才完成辅导备案，远超行业常规周期。
2025年6月，辅导工作落地叠加品牌年轻化势能提升，植物医生首次递交招股书，拟募资9.98亿元，正式进入IPO问询阶段。自此，品牌开启了反复中止、反复重启的拉锯式上市之路：
2025年9月，因财务资料过期，IPO审核首次中止；
2025年11月，首次更新招股书，重启审核；
2026年1月，二度更新招股书及中介回复意见；
2026年3月，财务资料再度过期，IPO二次中止；
2026年6月30日，第三次更新招股书、补充2025年全年财务数据，再度闯关IPO。
九年筹备、四次递表、两次中止、两轮问询，植物医生的上市进程，堪称国货美妆IPO史上最曲折的案例之一。反复卡壳的背后，并非简单的资料时效问题，而是品牌根深蒂固的经营、模式、内控三重硬伤，难以通过短期整改彻底解决。
03 三大核心硬伤，锁死上市天花板
1、业绩彻底停滞，增长基本失灵
对于冲刺IPO的企业而言，成长性是核心考核指标，而植物医生最大的短板，便是几乎归零的增长能力。
数据显示，2023至2025年，植物医生年营收始终卡在21.5亿元左右，三年年均复合增长率仅0.4%，近乎原地踏步；净利润在2024年冲高后，2025年出现明显回落，增长动能彻底枯竭。
在国货美妆高速内卷的当下，同行新锐品牌快速突围，谷雨2025年销售额突破60亿元，半亩花田仅前三季度营收便接近20亿元，对比之下，植物医生的存量困局愈发凸显。营收规模停滞、增长曲线平滑，成为资本市场最担忧的核心问题。
同时，品牌盈利质量显著偏弱。2025年植物医生毛利率为60.74%，远低于行业71.98%的平均水平。招股书直言，毛利率偏低核心原因是加盟经销模式让利渠道、利润被大量分流；其直营模式毛利率可达70%以上，也侧面印证了加盟模式对盈利空间的严重拖累。
2、加盟模式双刃剑：渠道是基本盘，也是风险源
支撑植物医生四千余家门店规模的加盟模式，是其立足下沉市场的核心壁垒，也是阻碍其上市的最大隐患。
目前，品牌合作经销商达2513家，经销收入贡献超六成营收，庞大且分散的加盟体系，让品牌始终处于“重渠道、弱管控”的状态。低门槛扩张模式下，大量利润被经销渠道分流，不仅拉低整体毛利，更导致品牌管控力持续弱化。
随着加盟店数量激增，品牌原本的服务标准化优势彻底瓦解。各门店服务质量、定价体系参差不齐，虚假宣传、售卖过期产品、成分违规、台账缺失等问题频发，消费者投诉不断，持续损耗品牌口碑。多地加盟店曾因违规销售特殊用途化妆品、售卖过期商品被监管处罚，合规乱象层出不穷。
植物医生也在招股书中坦诚风险：若经销商经营行为偏离品牌宗旨，将直接冲击品牌形象与长期发展。分散、失控、难以标准化的加盟体系，成为监管层重点问询的核心风险。
3、内控漏洞百出，合规硬伤难以根治
相比于增长乏力、渠道失控，严重的内控缺陷与合规问题，是植物医生IPO屡屡折戟的关键原因。
监管两轮问询的核心焦点，集中在突击分红、合规处罚、内控混乱三大问题。IPO申报前夕，公司上演突击分红大戏，合计分红1.8亿元，实控人解勇一人独分1.49亿元，在上市关键节点大额套现，备受市场争议。
合规层面问题更为严峻：报告期内，公司子公司、直营门店累计收到20余项行政处罚，涉及虚假宣传、无证经营、产品违规等多项问题；截至2026年2月，仍有27家到店护理门店未取得卫生许可证，合规漏洞随处可见。
与此同时，品牌研发能力持续弱化，陷入“营销有余、创新不足”的困境。研发费用率从2023年的3.53%逐年下滑至2025年的2.75%，研发人员从166人缩减至125人，人员与经费双双缩水，直接导致产品迭代缓慢、爆款稀缺、核心产品老化，长期竞争力持续下滑。
不同于行业线上流量内卷，植物医生走“线下反哺线上”的小众路径，线上仅作为导流工具，依赖线上下单、到店护理模式闭环，虽规避了线上低价内卷，但也彻底错失了线上增量市场，增长路径愈发单一。
04 结语：模式红利褪去，上市难破局
深耕线下下沉市场三十年，植物医生依靠差异化加盟模式，筑起了独一无二的县域美妆壁垒，成就了四千门店的规模神话。但时移势易，曾经的核心优势，早已变成束缚发展的枷锁。
低门槛加盟带来的管控失控、渠道分流利润、合规风险累积；重度依赖线下导致增长停滞、增量缺失；研发投入不足造成产品力疲软、品牌老化；内控漏洞、突击分红等问题持续困扰上市进程。
在资本市场对美妆企业审核愈发审慎、行业竞争愈发激烈的当下，无增长、弱研发、重隐患、强依赖的商业模式，很难获得资本认可。
此次再度闯关IPO，植物医生看似离上市更近一步，但深层次的经营与合规硬伤并未真正解决。这场拉锯九年的资本长跑，最终能否圆梦A股，不仅要看审核进度，更要看其能否真正完成模式革新、内控整改与增长破局。