北京时间2026年2月26日，瑞幸咖啡（LKNCY）发布了2025年第四季度财报。财报显示，在外卖补贴力度减弱叠加自身补贴收缩的背景下，瑞幸的收入增长明显放缓。而“外卖大战”导致的配送费用飙升，仍在持续侵蚀其利润，整体表现低于市场预期。

核心业绩：增长放缓，利润承压

1.  开店节奏放缓，重心转向海外与质量。 Q4瑞幸净新增1834家门店，增速环比放缓。海豚君推测，这是由于外卖大战导致履约费用飙升、门店利润率下滑，公司主动放缓开店以保障单店盈利。值得注意的是，其在东南亚（新加坡、马来西亚）的开店速度显著提升。新加坡81家直营店已实现盈利，马来西亚70家加盟店验证了模式可行性，为进军印尼、泰国铺路。

2.  同店增长疲软，提价遇阻。 作为衡量单店内生增长的核心指标，同店营业额增速（SSSG）仅为1.2%，环比大幅下滑。尽管瑞幸进行了结构性提价，将9.9元产品范围从8-10款缩减至仅2款基础款，并通过会员体系和智能推送提升了付费会员比例（达28%-30%），但消费者对价格依然高度敏感，杯量不及预期，表明提价难度较大。

3.  用户增长见顶，私域转化乏力。 Q4月活跃付费用户数为9800万，同比增长27%，但环比Q2、Q3显著放缓。这反映出，外卖大战期间靠平台补贴吸引来的价格敏感型用户，在补贴退潮后复购意愿大幅下降，其向瑞幸自有私域的转化和留存效果并不理想。

4.  履约成本高企，吞噬利润。 Q4瑞幸毛利率基本持平，但配送费用率飙升至13%（正常区间为7%-9%），同比增长94%，达到16.3亿元，成为利润端最大拖累。最终导致Non-GAAP经营利润为9.6亿元，同比下滑13%。

应对策略：开源节流，精细化运营

面对“外卖大战”的冲击，瑞幸正从两方面着手，力图摆脱被动局面：

•   节流：战略性收缩补贴。 瑞幸一方面做“减法”，大幅缩减9.9元产品范围和优惠券频次；另一方面做“加法”，通过推出“超大杯”、“加浓缩”等增值选项，以及小黄人联名、冬至五养拿铁等高定价新品（比基础款贵30%-50%），在不丢失“平价”标签的同时，间接提升单杯盈利空间，应对幸运咖等超低价品牌的竞争。

•   开源：扶持加盟，下沉市场。 在收缩直营补贴的同时，Q4瑞幸加大了对加盟门店，特别是杯量偏低门店的补贴。此举既是为了帮助加盟商平稳度过一季度淡季，也彰显了公司继续通过加盟模式抢占下沉市场优质点位的决心。

海豚君观点：阶段性冲击，长期看好

Q4瑞幸的业绩与Q3本质相似：营收增长，利润承压。市场期待的外卖补贴退坡、自提占比提升带动利润率修复的剧本，进展慢于预期。尽管监管介入，但四季度外卖补贴力度仍处高位，迫使瑞幸重回高成本的“外卖模型”。

展望2026年，虽然开店节奏阶段性放缓，但在国内咖啡渗透率持续提升的背景下，头部品牌扩大份额仍是主基调。竞争将从单纯的价格战转向精细化运营能力的比拼。海豚君认为，外卖大战对瑞幸利润端的冲击是阶段性的。鉴于其中长期竞争力未发生实质改变，短期的利润阵痛或可视为公司为巩固市场地位所付出的代价。