武汉蔚能电池资产有限公司（下称“蔚能”）又完成了一笔大额融资。近日，企查查显示，蔚能完成工商变更，注册资本从约22.39亿元增至约26.37亿元，背后是其刚刚落幕的C3轮10亿元股权融资。这是蔚能C轮融资的最后一笔，从2025年10月至2026年2月，蔚能C轮累计融资近20亿元，加上此前的融资，这家2020年8月成立的公司，5年时间累计融资已近40亿元。

看似矛盾的是，蔚能自成立以来几乎立即实现盈利，2025年三季度净利润已达3.15亿元，净利润率更是高达15.15%，生意表现亮眼。但与此同时，它的资产负债率却接近90%，2025年三季度252亿元的资产中，负债高达225亿元，不得不持续通过融资“输血”。作为蔚来控股旗下的兄弟公司，蔚能的核心业务是为蔚来汽车提供电池租赁服务，其兴衰与蔚来深度绑定，而这种独特的商业模式，正是它“天生赚钱却持续缺钱”的核心原因。

这场持续5年的融资长跑，背后是蔚能与蔚来“车电分离+换电”生态的绑定，更是电池资产管理这门“费钱生意”的现实困境。蔚能与蔚来的兄弟协同模式如何分利、如何承担资金成本，又能走多远？这一切都藏在它的融资故事与商业模式里。

一、再获20亿融资：国有资本加持，融资规模创新高

蔚能的融资节奏并非持续密集，在2022年完成B+轮融资后，它沉寂了近3年，直到2025年底才重新启动C轮融资——而这一时间点，恰好是蔚来汽车销量大幅回暖的时期。

从融资细节来看，蔚能的C轮融资分为三期，C1轮6.7亿元、C2轮2.48亿元、C3轮10亿元，累计近20亿元，这也是蔚能成立以来最大规模的一次融资。融资来源既有老股东的追加投资，也有新股东的加入，其中最受关注的是国有资本的入局：蔚来的根据地合肥，两家合肥国资各出资5亿元，各持有7.55%的股份，成为并列第六大股东。

回溯蔚能的融资历程，其股东构成始终围绕核心生态伙伴展开：2020年成立之初，蔚来、宁德时代、湖北科投和国泰君安四大创始股东共出资8亿元；2021年B轮融资中，蔚来追加投资，成为第一大股东；2022年B+轮融资后，蔚能进入融资沉寂期；2025年底C轮融资启动后，蔚来再次增加认缴出资额，巩固第一大股东地位，持股比例达16.47%。

值得注意的是，四大创始股东中，国泰君安已将股份转手，湖北省科投变身武汉光谷，唯有宁德时代仍坚守股东行列，这也从侧面反映出电池产业链企业对蔚能商业模式的认可。而蔚能之所以能持续获得资本青睐，核心在于其出色的财务表现——自成立以来始终盈利，且净利润率稳步提升，2025年三季度达到15.15%，这种“持续盈利”的特质，成为资本愿意持续加注的重要底气。

注：蔚能的融资信息，媒体报道、工商信息多有矛盾，本文中A轮、A+轮、B轮和B+轮融资信息采信其股东山东威达的公告，C轮信息来自蔚能官方公众号。

二、核心困境：高盈利背后，是“吞金”的电池资产管理生意

既然蔚能一年能赚三四个亿，为何不能依靠自身利润实现规模化发展，反而需要持续融资？答案很简单：蔚能的商业模式，本质上是一门“重资产、高投入”的电池资产管理生意，其盈利速度，远跟不上资产扩张的资金需求。

作为蔚来“车电分离+换电”生态的核心一环，蔚能的核心角色是电池资产持有方：消费者采用车电分离模式购买蔚来汽车时，蔚能需要从蔚来购买电池包，再租给消费者收取租金；同时，蔚来新增换电站、为换电站增配或替换电池时，也需要将电池包卖给蔚能，再向蔚能支付租金。这意味着，蔚来汽车卖得越好、换电站布局越广，蔚能需要“吃下”的电池包就越多，资金压力也就越大。

2025年，蔚来销量迎来爆发式增长，全年累计交付326028台，同比增长46.9%，其中80%以上的用户选择租电模式。与此同时，蔚来加速扩张换电网络，全年净增600多个换电站，累计建成3750个；为提升换电体验，蔚来还推出“乐道电池增配计划”“电池翻倍计划”，2025年四季度完成4000多块乐道电池增配，2026年1月又新增4200多块电池包，加上2025年12月新增的8000多块，合计投放1.22万块电池包。

庞大的电池需求，直接推高了蔚能的采购成本。初步计算，2025年蔚能因用户租电需购买近26万块电池包，因换电站增配需购买1万块以上电池包，总计需购置27万块以上电池包。蔚能官方数据也印证了这一点：2024年12月其运营的电池包规模突破20GWh，到2026年2月已达42GWh，一年左右时间新增22GWh，按平均每块电池包80kWh计算，新增电池包约27.5万块，与初步计算基本吻合。

电池采购的资金压力不言而喻。虽然蔚来卖给蔚能的电池包价格低于面向消费者的售价（消费者车电分离模式下，长续航电池包差价10.8万），但保守按5万元一块计算，2025年蔚能的电池采购金额约为135亿元。而在C轮融资启动前，蔚能的累计融资额仅约20亿元，仅凭自身利润和现有资金，根本无法覆盖如此巨额的采购需求。

为了缓解资金压力，蔚能除了股权融资，还积极通过债券融资补充资金。2026年2月，蔚能成功发行全球首单持有型动力电池REITs（持有型ABS），发行规模5.01亿元，这一举措标志着蔚能在动力电池资产证券化上迈出关键一步，也拓宽了其多元化融资渠道，助力改善资产负债结构。此外，2025年蔚能还发行了两期绿色科创定向ABN，规模分别为5.5亿元和10亿元，此前还发行过绿色电池资产支持票据等。这些债券融资的成本相对较低，例如第一期绿色科创ABN的优先级利率低至2.00%，但即便如此，仍难以完全覆盖巨额的电池采购支出。

资金紧张的现状，也体现在蔚能与蔚来的结算中——蔚能购买电池的部分费用，被蔚来计入应收账款，进一步说明其现金流压力较大。高盈利与高负债的矛盾，本质上是“轻现金流、重资产”的商业模式导致的：蔚能的租金收入是长期、稳定的，但电池采购是一次性、大额的投入，两者的资金节奏严重错配，只能通过持续融资填补资金缺口，这也导致其资产负债率长期维持在90%左右。

三、兄弟共生：蔚能与蔚来，绑定与争议并存

蔚能的命运，自成立之日起就与蔚来深度绑定。作为蔚来控股的第一大股东，蔚来不仅为蔚能提供稳定的电池采购需求和租金收入，还在融资过程中持续追加投资，而蔚能的存在，也帮助蔚来降低了用户购车门槛、完善了换电生态，两者形成了“兄弟共生”的格局。

这种深度绑定的模式，虽然推动了双方的发展，但也引发了外界的质疑。2022年6月，做空机构灰熊（Grizzly Research）发布报告，指控蔚来通过蔚能虚增收入和利润，声称蔚来营收和净利润分别虚增约10%和95%；这一质疑的余波持续至今，2025年8月，仍有一家地区主权基金对蔚来提起诉讼，指控其通过电池租赁业务（BaaS）夸大财务数据。

对此，摩根大通在最新研报中明确回应，2022年的独立调查已确认蔚来的会计处理符合美国通用会计准则（US GAAP），且香港交易所在2022年蔚来申请香港上市时，已对其财务进行尽职调查，相关会计实践已正式公开披露，不存在虚增财务数据的问题。

尽管质疑被澄清，但蔚来与蔚能之间的利益分配的问题仍值得关注。双方每年的电池交易规模超百亿，交易定价、付款账期等细节，都会直接影响双方的财务表现。蔚来创始人李斌曾预测，蔚来将在2025年第四季度实现经调整经营利润7亿—12亿元，这是公司成立11年来首次实现季度盈利，其中电池包销售对盈利的贡献不容忽视。

展望未来，蔚能的独立发展显得尤为重要。按照李斌的预测，蔚来计划在2035年实现500万辆销量，按现有80%以上的租电比例计算，蔚能需要至少吃下400万块电池包，按5万元一块计算，需投入2000亿元资金。如此庞大的资金需求，若仍过度依赖蔚来和融资，显然难以持续。因此，蔚能需要逐步提升自身的独立运营能力，优化资金结构，减少对单一生态的依赖——毕竟，“亲兄弟”也要明算账，唯有实现独立可持续发展，才能真正破解“高盈利却高负债”的困境。

四、结语：盈利之下的隐忧，融资背后的长期考验

蔚能5年融资40亿的背后，是一门“看似赚钱、实则吞金”的生意。15.15%的净利润率，证明了其电池租赁商业模式的可行性和盈利能力；而90%的高负债率，则暴露了重资产运营的资金压力。持续的股权融资和债券融资，既是蔚能填补资金缺口的无奈之举，也是资本对其商业模式和行业前景的认可。

作为新能源汽车换电领域的“先行者”，蔚能的发展与整个换电行业的走向深度相关。随着蔚来换电网络的持续扩张，以及新能源汽车渗透率的提升，电池租赁市场仍有较大增长空间，但这也意味着蔚能的资金需求将持续增加。

未来，蔚能能否破解“高盈利却高负债”的困局，关键在于三点：一是能否通过REITs、债券等多元化融资渠道，持续降低资金成本、优化资产负债结构；二是能否提升电池资产管理效率，通过电池梯次利用、回收等方式，增加额外收益；三是能否逐步摆脱对蔚来的过度依赖，拓展更多合作伙伴，实现独立运营。

对于蔚能而言，持续融资只是“续命”的手段，而非最终目的。唯有平衡好盈利与资金压力，理顺与蔚来的利益关系，才能在电池资产管理领域站稳脚跟，真正实现长期可持续发展，也为新能源汽车换电模式的推广提供可借鉴的样本。

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